با این حال طبق نظریه سرمایه گذاری «کارایی بازار» که از سوی اویگنه فاما در سال ۱۹۷۰ مطرح شد در هر زمان، قیمت ها تحت تأثیر اطلاعات موجود درباره سهام و بازار است. به این ترتیب طبق این نظریه هیچ سرمایه گذاری از لحاظ پیش بینی سود سهام نسبت به سرمایه گذار دیگر مزیتی ندارد زیرا هیچ سرمایه گذاری به اطلاعاتی بیش از دیگر سرمایه گذارها دسترسی ندارد.
طبق نظریه کارایی بازار سهام همواره بر مبنای قیمت منصفانه و ارزش واقعی شان داد و ستد می شوند و غیرممکن است یک سرمایه گذار بتواند سهامی را با قیمت پایین تر از ارزش واقعی اش بخرد یا با قیمتی بالاتر از ارزش واقعی اش بفروشد. بدین ترتیب کسب سودی بالاتر از سود متوسط بازار غیرممکن و تنها راه کسب سود بالاتر، خرید سهامی با ریسک بیشتر است.
۳-۱-۳-۲-۲ تأثیر کارایی
واقعیت این است که صرفاً اطلاعات منتشر شده در اخبار مالی یا تحقیقاتی بر قیمت سهام مؤثر نیست. اطلاعات سیاسی، اقتصادی و اجتماعی و نیز قضاوت سرمایه گذارها درباره این اخبار چه صحیح باشند چه غلط بر قیمت سهام مؤثر است. طبق نظریه کارایی بازار چون قیمت سهام تحت تأثیر اطلاعات موجود در بازار قرار می گیرد و چون تمام سرمایه گذارها به اطلاعات یکسانی دسترسی دارند، هیچ یک نمی توانند عملکرد بهتری از لحاظ کسب سود داشته باشند.
در بازارهای کارآ قیمت ها غیرقابل پیش بینی می شوند بنابراین هیچ الگویی برای تغییرات آن نمی توان تدوین کرد. این تفکر بازار کارآ حاکی از آن است که هر استراتژی سرمایه گذاری که هدف آن کسب سود بالاتر از حد متوسط بازار است، شکست خواهد خورد. در واقع طبق نظریه بازار کارآ با توجه به هزینه مترتب بر مدیریت سبد دارایی ها برای کسب سود بالاتر بهتر است، سرمایه گذار به خرید سهام پرریسک تر بپردازد، البته با دقت در تمام جوانب.
۴-۱-۳-۲-۲ نقاط ضعف نظریه بازار کارآ
اما در دنیای واقعی استدلال های روشنی علیه نظریه کارایی بازار وجود دارد. برای مثال سرمایه گذارهایی وجود دارند که همواره در اکثر موارد سودی بسیار بالاتر از حد متوسط بازار کسب کرده اند. وارن بافت یکی از همین افراد است. استراتژی سرمایه گذاری او خرید سهامی است که قیمت شان پایین تر از حد واقعی است. همچنین تعداد زیادی از مدیران سرمایه گذاری وجود دارند که بهتر از دیگران روندهای قیمت سهام را در بازارها شناسایی می کنند و برهمین مبنا سود بالایی کسب می کنند. بنابراین درحالی که چنین مواردی وجود دارد چطور ممکن است عملکرد سرمایه گذاران اتفاقی باشد و از هیچ الگویی پیروی نکند؟
در بسیاری از استدلال هایی که علیه نظریه کارایی بازار مطرح شده، آمده است الگوهای مشخص و تکرار شونده ای برای قیمت ها وجود دارد. در ادامه به برخی از مثال های این مورد اشاره می کنیم. تأثیر ژانویه الگویی تکرار شونده است که نشان می دهد در ماه نخست هر سال معمولاً سود بالاتری نصیب سرمایه گذارها می شود. همچنین دوشنبه آبی در وال استریت که خرید سهام را در جمعه بعدازظهر و صبح دوشنبه اشتباه اعلام می کند زیرا طبق الگوی تأثیر آخرهفته قیمت سهام یک روز پیش از تعطیلی آخر هفته و روز بعد از این تعطیلی بالاتر از دیگر ایام هفته است. مطالعاتی که در زمینه رفتار مالی سرمایه گذاران صورت گرفته و در آن به بررسی تأثیر ویژگی های شخصیتی سرمایه گذارها بر قیمت سهام پرداخته شده آشکار می کند که برخی الگوهای قابل پیش بینی در بازار سهام وجود دارد. معمولاً سرمایه گذارها مایلند سهامی را بخرند که قیمت آن پایین تر از ارزش واقعی است و برعکس تمایل دارند سهامی را بفروشند که قیمت کنونی آن از ارزش واقعی آن بیشتر است و در بازاری که تعداد زیادی سرمایه گذار در آن وجود دارد هر وضعیتی جز کارایی می تواند حاکم باشد.
پل کروگمن استاد اقتصاد دانشگاه ام آی تی معتقد است رفتار سرمایه گذارها باعث عدم کارایی بازارها می شود. بنابراین قیمت سهام حاصل اطلاعات موجود در بازار نیست و همواره از رفتار سودطلبانه سرمایه گذارها تأثیر می پذیرد.
۵-۱-۳-۲-۲ پاسخ نظریه بازار کارآ
نظریه کارایی بازار احتمال وجود موارد متناقض با قواعد این نظریه را نادیده نمی گیرد. در واقع طبق نظریه یاد شده، قرار نیست قیمت سهام همواره مساوی ارزش واقعی و منصفانه آنها باشد. قیمت ها تنها در برخی مواقع و به طور اتفاقی ممکن است بالاتر یا پایین تر از ارزش واقعی شان باشند. بنابراین در نهایت قیمت ها به حد متوسط شان باز خواهند گشت.
به این ترتیب چون انحراف قیمت از ارزش واقعی حالت اتفاقی دارد، استراتژی های سرمایه گذاری که باعث کسب سود بالاتر از حد متوسط بازار می شوند همواره موفقیت آمیز نیستند. از سوی دیگر طبق این نظریه کسب سود بالاتر از حد متوسط حاصل تبحر و تجربه سرمایه گذار نیست بلکه شانس باعث این وضعیت شده است. طرفداران نظریه کارایی بازار طبق قوانین احتمالات چنین می گویند؛ در هر زمان مشخص در بازاری با تعداد زیاد سرمایه گذار، برخی سرمایه گذارها سودی بالا کسب می کنند و برخی نیز همان سود متوسط بازار را می برند.
۶-۱-۳-۲-۲ بازار چطور کارآ می شود
برای آنکه بازار کارآ شود سرمایه گذارها باید تصور کنند بازار غیرکاراست و می توانند سودی بالاتر از حد متوسط آن کسب کنند. نکته جالب اینکه استراتژی های سرمایه گذاری که قصد دارند از عدم کارایی بازار سود ببرند عملاً عامل حفظ کارایی بازار هستند. طبق نظریه کارایی بازار، بازار باید بزرگ و نقد باشد. اطلاعات نیز از لحاظ در دسترس بودن و هزینه باید در هر زمان در اختیار سرمایه گذارها باشد. همچنین هزینه معاملات باید کمتر از سود مورد انتظار از سرمایه گذاری باشد و سرمایه گذارها باید منابع مالی کافی در اختیار داشته باشند تا از موارد عدم کارایی تا زمانی که وجود دارند، استفاده کنند و مهم ترین نکته اینکه سرمایه گذارها باید معتقد باشند که می توانند سودی بالاتر از متوسط سود بازار کسب کنند.
۷-۱-۳-۲-۲ درجات کارایی
قبول نظریه بازار کارآ در خالص ترین شکل آن ممکن است دشوار باشد اما سه طبقه بندی برای این نظریه وجود دارد که نشان دهنده میزان امکان به کار بردن این نظریه برای بازار است.
۱- کارایی بالا: این گونه از نظریه شدیدترین گونه استفاده است که طبق آن تمام اطلاعات در یک بازار چه خصوصی چه عام در قیمت سهام مؤثر است. حتی اطلاعات نیروهای داخلی شرکت ها و بازار نیز باعث مزیت یک سرمایه گذار نسبت به سرمایه گذار دیگر نمی شود.
۲- کارایی متوسط: طبق این گونه نظریه کارایی بازار تمام اطلاعات عام در تعیین قیمت سهام مؤثر هستند و برای کسب مزیت نسبت به دیگر سرمایه گذاری ها نه تحلیل بنیادی و نه تحلیل تکنیکال مؤثر نیستند.
۳- کارایی ضعیف: در این گونه تمام حقیقت های پیشین سهام در قیمت کنونی آن مؤثر هستند. بنابراین برای پیش بینی قیمت آتی سهام از تحلیل تکنیکال نمی توان استفاده کرد (فاما،[۳۰] ۱۹۷۰، ص۳۸۵)
۲-۳-۲-۲ توده‌واری غیر عقلایی
دیدگاه رفتار تودهوار غیر عقلایی بر روانشناسی سرمایهگذار تمرکز داشته و بیان میدارد که نمایندگان (مدیران) همانند موش‌های صحرایی رفتار می‌کنند، یعنی کورکورانه از یکدیگر تقلید مینمایند، بدون اینکه به تجزیه و تحلیلهای عقلایی توجهی داشته باشند. فرض بر این است که سرمایه گذاران عاقلتر قادر به کسب سود بیشتری از محل این رفتار هستند(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۴).
استراتژی مومنتوم یا بازخورد مثبت[۳۱]، تمایل سرمایه‌گذاران برای خرید و فروش سهام بر اساس بازده‌های گذشته سهم را نشان می‌دهد، یعنی خرید برندگان اخیر و فروش بازندگان اخیر. این نوع رفتار تودهوار تحت فرضیه بازار کارا عقلایی نیست، زیرا در فرضیه بازار کارا فرض می‌شود قیمت‌های بازار منعکس کننده تمامی اطلاعات موجود هستند. چنین استراتژی‌هایی می‌تواند تغییرات قیمت را تشدید کنند و بر نوسانات بیفزاید. البته از آنجاییکه درک کامل اطلاعات جدید و عمل بر اساس آن برای مشارکت‌کنندگان در بازار وقت‌گیر است، از این رو قیمت‌های بازار اطلاعات جدید را تنها در طول زمان به طورکامل در بر میگیرند؛ بنایراین استراتژی‌های بازخورد مثبت ممکن است حتی عقلایی باشد و فعالانی که چنین استراتژی‌هایی را دنبال می‌کنند میتوانند در حال بهره‌برداری از ثبات بازدهی در طی یک دوره زمانی دیده شوند(بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ ص ۲۸۲).
برخی پدیده ها حاکی از توده‌واری غیر عقلایی در بازار هستند، مثل تغییر قیمت‌ها در بازار بدون انتشار هیچ اخبار مشهود و قابل قبولی. با نگاهی به گذشته، مثال‌هایی که نشانگر این گونه اشتباهات هستند، مثل بالا رفتن قیمت سهام U.s.techology در اواخر دهه ۱۹۹۰، به چشم می‌خورند(هشلایفر[۳۲] و هانگ تئو[۳۳]، ۲۰۰۱؛ ص ۱).
مقالاتی که در رابطه با توده‌واری غیر عقلایی نوشته شده است، متعلق به دلانگ، اشلیفر، سامرز و والدمن[۳۴] (۱۹۹۰)؛ فروت، شارفشتین، اشتین (۱۹۹۲)؛ لاکس[۳۵] و مارچسی[۳۶] (۱۹۹۹) می‌باشند. در کل در مورد ادبیات موضوع در خصوص رفتار تودهوار تا کنون بیشتر به فرایند توده‌واری عقلایی پرداخته شده است.(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۵).
۳-۳-۲-۲ توده‌واری عقلایی
در مقابل توده‌واری غیرعقلایی، دیدگاه رفتار تودهوار عقلایی قرار دارد که بر پیامدهای و نتایج قابل رویت[۳۷] تصمیمات دیگران و تصمیمات بهینه‌ای که به موجب اختلالات اطلاعاتی یا موضاعات انگیزشی تخریب می‌شوند، تمرکز دارد. البته دیدگاه میانه دو حالت فوق نیز وجود دارد که بیان میدارد تصمیم گیران تا حدودی منطقی و عقلایی هستند و در پردازش اطلاعات یا هزینه کسب اطلاعات از طریق بکارگیری روشهای آزمون و خطا (تجربی/یافتاری) صرفهجویی می‌کنند و فعالیتهای منطقی و عقلایی اشخاص ثالث نمیتواند چنین اثری را از بین ببرد.
توده‌واری عقلایی مبتنی بر یکی(یا بیشتر) از مضامین زیر است: الگوهای زنجیره‌های اطلاعاتی[۳۸] حاکی از آن است که افراد حاضر در آخرین حلقه های یک زنجیره اطلاعاتی، اطلاعات خود را از اقدامات افراد حلقههای پیشین خود بدست میآورند و به دلخواه تصمیم به نادیده گرفتن اطلاعات خود و تبعیت از اقدامات دیگران میگیرند. توده‌واری مبتنی بر نتایج قابل رویت تصمیمات دیگران[۳۹] که زیر مجموعه الگوهای زنجیره‌های اطلاعاتی است، نشان می دهد که نتایج ناشی از اتخاذ عملی توسط یکی از مشارکت‌کنندگان در بازار موجب افزایش تعداد سایر افرادی خواهد شد که همان عمل را انجام می دهند. الگوهای مالک–مدیر (مساله نمایندگی)[۴۰] نشان از آن دارند که زمانی که بازارها به لحاظ کارایی اطلاعاتی در سطح ضعیفی هستند، مدیران به منظور کسب شهرت و حفظ اعتبار، ترجیح می دهند برای آنکه قابل ارزیابی نباشند خود را در پشت “رفتار تودهوار، پنهان” نمایند. الگوهای ذکر شده برخی از دلایل بالقوه برای رفتار تودهوار عقلایی در بازارهای مالی را تشکیل می‌دهند(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۵).
۴-۳-۲-۲ توده‌واری بر مبنای اطلاعات و زنجیره‌های اطلاعاتی
کلیترین تعبیر و تفسیری که هم اکنون بتوان از رفتارتودهوار ارائه نمود، شاید زنجیره‌های اطلاعاتی باشند، که توسط بیچاندنی و همکاران (۱۹۹۲) و ولچ (۱۹۹۲) معرفی گردید. زنجیره‌های اطلاعاتی[۴۱] حاکی از آن است که افراد حاضر در آخرین حلقه های یک زنجیره اطلاعاتی، اطلاعات خود را از اقدامات افراد حلقههای پیشین خود بدست میآورند و به دلخواه تصمیم به نادیده گرفتن اطلاعات خودو تبعیتاز اقدامات دیگران میگیرند. الگوی اصلی زنجیرهواری اطلاعاتی زمانی کاربرد دارد که، اعمال و اقدامات دیگران به جای این که اطلاعاتی خصوصی برای خود آنها باشد، قابل مشاهده برای عموم باشند. اعتقاد بر این است که مدیران با مشاهده تصمیمات مدیران قبلی، به اطلاعاتی در خصوص این نکته دست مییابند که چه موقع باید بطور کاملاً عقلایی اطلاعات خصوصی خود را نادیده بگیرند. برای مثال، یک سرمایهگذار با منفیترین اطلاعات شخصی در مورد یک سهم، ممکن است به هر ترتیب جهت خرید تحت تاثیر قرار بگیرد، البته به شرط آنکه وی شاهد خرید سه سرمایهگذار قبل از خود باشد. در واقع اطلاعات مربوط برای این سه خرید ممکن است از ارزش بیشتری نسبت به اطلاعات خصوصی او برخوردار باشد. اما با این وجود، حتی اگر هر کدام از سرمایه‌گذاران بعدی بدانند که چنین تصمیمات خریدی هیچ بار اطلاعاتی ندارند، از آنجاییکه آنها اطلاعات مثبتتری نخواهند داشت، به طور مشابه و یکسان با سرمایه‌گذاران قبلی عمل مینمایند (دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۹).
۱۰۰ سرمایهگذار را در نظر بگیرید که هر کدام ارزیابیهای خود را (احتمالا متفاوت) در مورد سودآوری سرمایه‌گذاری در یک بازار نوظهور دارند. فرض کنید ۲۰ سرمایهگذار عقیده دارند که این سرمایه‌گذاری باارزش است و ۸۰ نفر باقیمانده عقیده دارند که این سرمایه‌گذاری مناسب نیست. هر سرمایهگذار تنها از برآورد خود در خصوص این سرمایه‌گذاری مطلع است؛ او ارزیابیهای دیگران را نمی‌داند، یا اینکه نمی‌داند اکثریت به چه چیزی تمایل دارند. اگر این سرمایه‌گذاران دانش و ارزیابیهای خود را یکپارچه نمایند، جمعاً تصمیم میگیرند که سرمایه‌گذاری در بازار نوظهور فکر خوبی نیست. اما آنها اطلاعاتشان را با یکدیگر در میان نمی‌گذارند. بعلاوه، این ۱۰۰ سرمایهگذار تصمیمات سرمایه‌گذاری خود را همزمان عملی نمی‌سازند. فرض کنید اولین سرمایه‌گذارانی که تصمیم میگیرند، در زمره ۲۰ سرمایهگذار خوش‌بین هستند و تصمیم ورود به بازار نوظهور میگیرند. سپس چند سرمایهگذار از ۸۰ سرمایهگذار بدبین ممکن است در عقیده خود تجدیدنظر کرده و تصمیم به سرمایه‌گذاری بگیرند و نهایتا اکثریت ۱۰۰ سرمایهگذار در بازار نوظهور سرمایه‌گذاری نمایند. سپس زمانیکه عدم سودآوری تصمیم آشکار شود، این سرمایه‌گذاران از بازار خارج می‌شوند.
مثال بالا جنبه‌ای از زنجیره‌های(آبشار) اطلاعاتی[۴۲] یا رفتار تودهوار ناشی از تفاوت‌های اطلاعاتی را به تصویر می‌کشد(بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ صص ۲۸۰-۲۷۹).
فرض کنید که افراد با شرایط سرمایه‌گذاری و عدم اطمینان یکسانی مواجه هستند و در رابطه با نحوه عمل در این شرایط اطلاعات شخصی (اما ناقص) در اختیار دارند. این اطلاعات شخصی میتوانند نتیجه تحقیقات و جست‌وجوی شخصی سرمایهگذار باشد. پس از آن، همه اطلاعات مربوط به سرمایه‌گذاری در اختیار همه قرار می‌گیرد اما در مورد کیفیت این اطلاعات ابهام وجود دارد. به عنوان نمونه، آیا دولت اطلاعات اقتصادی که به تازگی منتشر یافته، دستکاری کرده است؟ آیا دولت واقعا به دنبال تجدید ساختار اقتصادی است؟ و غیره. ارزیابی یک فرد از کیفیت اطلاعاتی که به صورت عمومی در دسترس همگان قرار دارد به خود وی مربوط است.
افراد میتوانند عمل یکدیگر را مشاهده کنند اما اطلاعات شخصی یا نشانه‌هایی که هر فردی دریافت می‌کند را نمی‌توانند ببینند اگر افراد دیدی از عملکرد صحیح داشته باشد آنگاه استنتاج در مورد اطلاعات شخصی هر فرد از نحوه عملکرد وی به دست خواهد آمد. در چنین چارچوبی رفتار گروهی میتوانند افزایش یابد. رفتاری که شکننده است و با ورود اطلاعات جدید اندکی ممکن است بشکند، و رفتاری که وابسته به طرز فکر یا شیوه ویژه فرد است که در آن حوادث تصادفی که با انتخاب‌های کمی از اولین افراد ترکیب شده است و نوع رفتار تودهوار را تعیین می‌کند(بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ ص ۲۸۴).
فرد بر اساس مشاهداتش از اقدامات دیگران(اقدامات، دستاوردها یا مکالمات آنها) در یک زنجیره اطلاعاتی قرار می‌گیرد، البته اگر عملکرد انتخابی او به سیگنالهای شخصی خودش بستگی نداشته و مشابه اقدامات مشاهده شده دیگران باشد. این زنجیره اطلاعاتی توده‌ای از افراد را تشکیل می‌دهد که بصورت مشابه رفتار مینمایند. البته در چنین شرایطی معمولا اقدامات فرد برای مشاهدهکنندگان بعدی غیر آموزنده خواهد بود. بنابراین پس از مدتی زنجیره ها با بن‌بست‌های اطلاعاتی[۴۳] همراه می‌شوند. به چند دلیل این زنجیره ها ممکن است از هم پاشیده شوند:
وقوع یک شوک قابل مشاهده توسط عموم
ورود فردی با اطلاعات یا ترجیحات مخالف
دریافت سیگنال شخصی معینی به دلخواه افراد زنجیره(هشلایفر و هانگ تئو، ۲۰۰۱؛ ۷-۶).
۵-۳-۲-۲ توده‌واری بر مبنای مشاهده اقدامات و نتایج اقدامات دیگران
افکار، احساسات و اقدامات افراد می‌تواند به طرق مختلف تحت تاثیر افراد دیگر قرار گیرد: برای مثال؛
از طریق مشاهده اقدامات دیگران؛ مثلاً مشاهده مقادیر عرضه و تقاضای یک سهم،
از طریق مشاهده عواقب اقدامات دیگران؛ مثل تغییرات قیمت بازار آن سهم(هشلایفر و هانگ تئو، ۲۰۰۱؛ ص ۳).
مثال بارزی برای توده‌واری بر مبنای توانایی مشاهده نتایج انتخاب‌های دیگران، پدیده هجوم همزمان سپردهگذاران به بانک جهت برداشت سپردههای خود[۴۴] می‌باشد. تاکنون موارد متعددی در خصوص هراس عمومی از نظام بانکی و هجوم همزمان سپردهگذاران به بانکها جهت برداشت سپردهها در زمان مشاهده انجام همین عمل توسط سایر سپردهگذاران مشاهده شده است. دو نتیجه بارز هجوم همزمان سپردهگذاران به بانکها توسط دای بنگ[۴۵] و دایموند[۴۶](۱۹۸۳) مورد بررسی قرار گرفته است: نخست، سرمایه گذاران میتوانند صفهای طولانی تشکیل شده مقابل بانکها توسط سایر سپردهگذاران را مشاهده نموده و همین عمل را انجام دهند. دوم، زمانی که بانکها در پروژه های بلندمدت سرمایه‌گذاری کرده باشند، به دلیل هجوم هم زمان سپردهگذاران برای دریافت سپردههای خود دچار مشکل نقدینگی می‌گردند و احتمالا با کمبود وجه نقد مواجه می‌گردند. در نتیجه، آخرین سپردهگذاران جهت برداشت سپرده خود، ممکن است دست خالی از بانک برگردند(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۶).
همچنین مشاهده جمعآوری اطلاعات توسط برخی از افراد منجر به انجام همین عمل توسط افراد دیگر می‌شود. برای مثال، تحت شرایط اطمینان، مدیران در می یابند که کسب اطلاعات بیشتر به شرط آنکه دیگر مدیران نیز بر پایه همان اطلاعات عمل کنند، سودمند است. به همین خاطر مدیران برای کسب اطلاعات بیشتر، رفتار تودهوار را در پیش میگیرند. هشلایفر و همکاران(۱۹۹۴) نشان دادند که معاملهگران ریسک گریز با افق سرمایه گذاری بلندمدت ممکن است زمانی که دیگر سرمایه گذاران اقدام به کسب اطلاعات در مورد سهم خاصی می‌کنند، مایل به کسب اطلاعات در خصوص همان سهم باشند. اولین سرمایه گذاران به دنبال کسب اطلاعاتی هستند که می تواند برایشان منجر به کسب سود با حداقل ریسک بنیادی شود، به شرط آنکه این احتمال وجود داشته باشد که دیگر سرمایه گذاران در کوتاهترین زمان ممکن علائم مشابهی را کشف نمایند. به همین خاطر، به شرط آنکه تعداد دیگر سرمایه گذارانی که اطلاعات مشابهی را جمعآوری مینمایند، افزایش یابد، مطلوبیت مورد انتظار از جمعآوری اطلاعات می تواند افزایش یابد (دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۷).
۶-۳-۲-۲ توده‌واری مبتنی بر حسن شهرت[۴۷]/ مساله مدیر-مالک (نمایندگی)[۴۸]
شارفشتین و اشتین(۱۹۹۰)، ترومن(۱۹۹۴)، زویبل[۴۹](۱۹۹۵)، پرندرگاست[۵۰] و استول[۵۱](۱۹۹۶) و گراهام[۵۲](۱۹۹۹)، نظریه دیگری را در مورد توده‌واری بر مبنای نگرانی در خصوص حسن شهرت برای مدیران صندوق‌ها و تحلیلگران، بیان کردند.
نگرانی برای شغل و حسن شهرت معمولا در نتیجه عدم اطمینان در خصوص توانایی یا مهارت یک مدیر خاص رخ می‌دهد. عقیده اصلی در این مورد توسط شارفشتین و اشتین بیان شد که، اگر یک مدیر سرمایه‌گذاری یا مشتری او در مورد توانایی او برای انتخاب بهترین سهم دچار عدم اطمینان هستند، پیروی او از سایر متخصصان سرمایه‌گذاری، عدم اطمینان در مورد توانایی‌اش جهت اداره پرتفوی را در حاله‌ای از ابهام نگه خواهد داشت. بنابراین اگر سایر متخصصان سرمایه‌گذاری در وضعیت مشابهی باشند، توده تشکیل خواهد شد( بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ ص ۲۹۱).
